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泡泡瑪特（Pop Mart）全球前景樂觀，供應鏈升級支撐增長
繼2025年上半年業績公布後，我們於新加坡國際潮玩展（PTS）舉辦投資者活動。泡泡瑪特展現強大的IP吸引力與兼容性平台，與北京PTS體驗一致（詳見報告）。上調2025年銷售預測至人民幣354億元（年增172%），其中中國區（含港澳台）/海外銷售佔比達50%/50%。毛利率（GPM）與核心營業利潤率（core-OPM）預計擴張至71.4%/44.6%，分別實現4.6/13.1個百分點的年增槓桿收益。2025年及中期增長動能包括：
- 供應鏈升級：2025年末月產能達5,000萬件（上半年為3,000萬件）；海外供應擴張。
- 渠道拓展：中國大陸（MC）與海外分別新增20/100家門店（2025全年目標）；電商加速發展。
- 品類多元化：絨毛玩具、積木等新產品線。
- IP生態強化：通過Pop Land、動畫內容及全球化IP矩陣提升影響力。
關鍵財務預測上調
- 目標價調升：基於27倍（原28倍）12個月前瞻市盈率，目標價從港幣318元→368元。
- 盈利預測：2025年銷售/經調整淨利（adj.NP）預測上調12%/24%，維持「跑贏大市」（Outperform）評級。
2025年上半年亮點（1H25）
- 供應鏈升級：
- 全球6座工廠投產（中國大陸4座/海外2座）。
- 自動化率提升至50%，月產能達3,000萬件（2025年末目標5,000萬件）。
- 區域利潤優勢：
- 美洲市場因定價能力強勁推升利潤。
- 中國大陸營運效率優化及成本管控見效。
2025年業績指引（Strong 2025 Guidance）
- 銷售額：董事長表示「輕鬆突破300億人民幣」，我們預測達357億元（美洲+亞太區銷售≈2024年中國大陸80億元）。
- 門店擴張：2025年下半年計劃新增中國大陸/美洲/海外門店10/19+/72+家，年末總店數達453/60+/200+家。
- 淨利率（NPM）：2025年升至35%。
2025全年預測（25CL）
| 指標 | 預測值 | 年增幅/佔比 |
|---|---|---|
| 總銷售額 | 人民幣354億元 | +172% YoY |
| 中國區/海外銷售佔比 | 50%/50% | 持平 |
| 毛利率（GPM） | 71.4% | +4.6ppt YoY |
| 核心營業利潤率 | 44.6% | +13.1ppt 槓桿收益 |
目標價上調依據與中期展望
- 財務模型調整：
- 2025-2027年銷售/經調整淨利預測上調12-14%/20-23%。
- 估值邏輯：
- 新目標價港幣368元基於27倍前瞻PE（對應2025-2027年經調整淨利CAGR 27%）。
- 增長驅動：
- 供應鏈產能持續釋放（2025年末月產5,000萬件）。
- 海外門店滲透（2025年新增100家）+品類擴張。
風險提示：全球擴張執行力、IP熱度延續性及供應鏈爬坡進度為關鍵觀察點。
