Vivian 
關鍵重點
1. 強勁的第三季度業績
營收增長：第三季度營收同比增長 245%-250%，遠超滙豐預期的185%，也高於上半年204%的增速。
市場反應異常：儘管業績亮眼，股價在公告前下跌 8%，反映了市場對其增長可持續性和單一IP風險的擔憂。
2. 盈利預測大幅上調
基於強勁的業績表現，滙豐大幅上調盈利預測：
2025年淨利潤：上調 25% 至 138.35億元 人民幣。
2026/2027年淨利潤：分別上調 20% 和 17%。
預測高於市場：滙豐對2025年的淨利潤預測比市場共識高出 30.8%。
3. 增長驅動與風險分析
增長驅動力：
海外市場：是主要增長引擎，第三季度海外收入同比暴增 368%。
新IP成功：如「Twinkle Twinkle」等新IP正迅速獲得市場認可，有助於分散單一IP風險。
核心風險 (市場擔憂)：
單一IP依賴：市場擔心公司過度依賴頭部IP「Labubu」。
估值折價：為反映此風險，滙豐在DCF模型中將貼現率由9.4%上調至10.0%。
4. 估值具吸引力
市盈率：預計2026/2027年市盈率僅為 17倍/14倍，低於自2024年以來的平均遠期市盈率 27.9倍。
PEG比率：基於2026年預測市盈率和2026-28年每股盈利複合年增長率23%計算，PEG僅為 0.75倍，顯示估值偏低。
後續關注事件
IP多元化進展：重點關注新IP（如「Twinkle Twinkle」）的營收貢獻是否能持續提升，以及是否有新的爆款IP出現。這是化解市場核心擔憂的關鍵。
會員運營數據：報告指出「會員參與度」（會員增長和復購率）是主要的下行風險之一。需持續關注公司的會員增長和活躍度指標。
海外擴張勢頭：海外市場是目前增長的核心驅動力。需關注其在地區（如亞太、美洲、歐洲）的擴張速度和盈利能力。
下一期財報：關注後續的季度業績更新（如4Q25業績），以驗證高增長趨勢是否得以延續。
市場情緒變化：觀察市場對於「單一IP風險」的擔憂是否隨着公司業績的持續強勁和IP多元化而逐漸緩解。
2025年Q3 業績預覽 11月5日公布業績)
強勁增長：
收入：預計75.3億港幣，同比+40%，環比+4%。
盈利：預計46.8億港幣，同比+49%，環比+5%。
主營費類收入：預計65.1億港幣，同比+57%，環比+18%。
交易活動亮點：
現貨市場：日均成交額(ADT)達2,864億港幣，同比+141%。其中，南下資金ADT同比大增285%，北上資金ADT同比增長144%。
衍生品市場：衍生品日均合約成交量(ADV)同比+12%。
IPO市場：第三季度完成25宗IPO，融資額735億港幣，同比+74%。
風險與挑戰
投資收益受壓：由於保證金息差收窄及市場波動率下降，預計第三季度投資收益同比-18%，環比-36%，拖累了整體利潤增速。
盈利預測與估值
上調盈利預測：因市場成交活躍度超預期，將2025年盈利預測上調3%至171億港幣。
當前估值：交易於31倍2025年預測市盈率，低於目標價對應的37倍，認為估值具備吸引力。
核心邏輯與關鍵關注點
1. 驅動因素：強勁的國內AI GPU需求
政策與需求驅動：
中國移動等大型國企宣布將大規模部署純國產GPU的AI算力網絡。
美國對華高端AI芯片（如NVIDIA）的出口限制持續，為國產替代創造了巨大的市場空間。
報告上調了2026-2027年中國AI GPU營收預測至1,130億/1,800億人民幣。
技術與應用發展：
中國的AI應用正從「新奇」轉向「剛需」，開源模型和低推理成本推動了大規模應用。
華為等公司公布了詳細的Ascend AI芯片路線圖，顯示出清晰的國產化路徑。
2. 供給瓶頸：中芯國際先進製程產能擴張
設備瓶頸逐步緩解：
報告認為，儘管受到設備限制，但通過使用低性能型號的DUV光刻機和多重曝光技術，中國仍能推進7nm/5nm等先進製程。
預計中芯國際的7nm及以下製程產能將從2025年的22k wpm（千片/月）大幅擴張至2026年的42k wpm。
關鍵角色：
由於台積電、三星等海外代工廠被禁止為中國AI芯片設計公司代工，中芯國際成為國內AI芯片生產的「唯一選擇」，將在未來2-3年內主導這一市場。
3. 公司對比：中芯國際 vs. 華虹半導體
| 維度 | 中芯國際 | 華虹半導體 |
|---|---|---|
| 業務焦點 | 先進製程 + 成熟製程 | 主要為成熟製程 |
| 增長引擎 | AI GPU、HPC、智能手機SoC | 功率半導體、MCU、圖像傳感器 |
| 盈利能力 | 更高（EBITDA利潤率47%） | 較低（EBITDA利潤率30%） |
| 風險/擔憂 | 地緣政治、技術瓶頸、折舊高 | 成熟製程產能過剩、庫存積壓、收購HLMC未能帶來預期的先進製程能力 |
4. 風險因素
地緣政治風險：美國的出口管制可能進一步收緊，影響設備獲取和技術發展。
需求不及預期：如果國內AI應用發展放緩，或雲服務商被允許進口外國芯片，將削弱對國產代工的需求。
技術與良率：中芯國際在先進製程的良率提升是關鍵，若進展緩慢將影響盈利能力和交付。
競爭加劇：成熟製程領域的價格競爭可能加劇，侵蝕華虹等廠商的利潤。
