Lino 
一、核心事件概覽（2025年雙十一關鍵數據）
- 電動車交付週期調整
- SU7 Pro/Max：等待期從1個月前的34週、1週前的30週驟降至6-9週
- SU7基礎版：維持約30週交付週期不變
- 戰略意義：確保Pro/Max訂單在2026年電動車購置稅徵收前完成交付（2025年底截止）
- 全渠道GMV表現
- 雙十一總成交金額：290億元人民幣（同比↓9%，2024年為319億元）
- 低於預期主因：旗艦機發布時序差異
- 小米17系列提前發布（2025年9月底-10月初貢獻約70億GMV）
- 對比：2024年小米15於雙十一期間發布（10月29日），GMV集中計入促銷期
二、業務板塊深度解析
電動車（EV）戰略突破
| 指標 | 數據/趨勢 | 隱含意義 |
|---|---|---|
| 10月交付量 | 4.86萬輛（超預期） | 產能爬坡超速 |
| SU7高端車型月銷 | 1.5萬輛（>15萬元轎車銷冠） | 高端市場佔位成功 |
| YU7 SUV月銷 | 3.37萬輛（SUV品類銷冠） | 產品矩陣競爭力驗證 |
| 產能核心驅動 | 政府稅收補貼政策支持 新訂單趨緩消化存量 工廠擴建項目推進中 | 為2026款SU7改款發布鋪路（未來2-3個月關鍵窗口期） |
智慧型手機：份額結構優化
- 京東平台排名：銷量/GMV均居第二（僅次蘋果，去年全程促銷期排名第一/第二）
- 爆款機型：
- REDMI K80/Turbo 4 Pro/K80 Ultra包攬銷量榜第4/6/9名
- 價格帶戰略：
- <3,000元市場：份額提升（尤其1-1.5k價位）
- 高端市場：小米17 Pro Max維持領導地位
- 促銷力度：折扣幅度大於2024年，部分機型提前上市稀釋雙十一集中度
AIoT：品類分化顯著
- 增長亮點：
- 個護設備（電動牙刷/刮鬍刀）→ GMV/銷量雙增長
- 行動電源 → 強勁同比增長
- 承壓品類：
- 空調等大家電（行業性促銷力度弱於618）
- 多數品類受2024年高基數影響
三、投資價值與風險展望
評級與目標價
- 買入評級 | 12個月目標價：56.5港元
- 估值區間：
- 牛市情境：67.4港元（↑57%）
- 熊市情境：39.0港元（↓9%）
一、近期股價承壓原因
- 雙重利空因素
- 電動車產能延遲：市場擔憂EV產品交付進度，P2工廠建設滯後影響產能爬坡。
- 智能手機毛利率壓力：DRAM/NAND Flash存儲芯片成本上漲（預期2025Q4 Mobile DRAM合約價季增+10%，NAND Flash+9%），疊加IoT產品需求疲軟，拖累硬件業務利潤。
→ 股價表現：9月以來下跌22%（同期恆指+1%）
二、2025年第三季度業績預測（中旬發佈）
| 業務板塊 | 預期表現 | 關鍵細節 |
|---|---|---|
| 整體業績 | 符合市場預期 | 營收約1084億人民幣（年增+17%），淨利潤約101億人民幣；毛利率22.3%（季減-0.2ppt，年增+1.9ppt） |
| 智能手機 | 出貨量穩健，毛利率改善 | 全球出貨4530萬台（季增+2%），中國出貨1000萬台（季減-4%）；通過Redmi K90提價（100-500元）對沖成本，毛利率升至11%（產品結構優化） |
| IoT業務 | 收入承壓 | 收入約266億人民幣（受季節性需求減弱及補貼退坡影響） |
| 電動車業務 | 首度實現盈利 | 交付量10.9萬輛，毛利率25.2%（季減-1.2ppt，因SU7 Ultra佔比下降） |
三、成本上漲與盈利挑戰
- 存儲芯片成本衝擊：
低端手機中存儲成本佔比超20%，成本壓力將傳導至安卓手機零售價上漲。 - 毛利率預期下調：
2025Q4手機毛利率預測從原假設下調至10%，2026-2027年整體毛利率預估下修0.7ppt/0.4ppt。
四、投資評級與估值調整
- 盈利預測修正
- 2025年：淨利潤預估上調7%（受益於費用控制優化）
- 2026-2027年：淨利潤預估下調9%/7%（因營收增速下修4-5%）
- 目標價與評級
- 新目標價：65.40港元（原75.90港元），維持「買入」評級。
- 估值邏輯：
- 分部估值法（SOTP）：傳統業務按25x 2026年PE（原28x，參考同業平均），電動車業務採用DCF估值。
- 潛在上行空間55%（基於當前股價）。
- 人民幣櫃檯（81810.HK）：目標價下調至58.39元人民幣（原69.09元）。
