大行報告，花旗:中遠海控需求前景疲軟，不預期傳統旺季反彈-20250901

一、財務表現概覽

1. 核心利潤
   • 2025年Q2：58億元人民幣（環比-50%，同比-43%）。
   • 2025上半年（1H25）：佔花旗/華爾街全年預測的58%/65%，顯著低於預期。
2. 運營指標
   • 吞吐量增速放緩：Q2同比+5.7%（Q1為+7.5%）。
   • 單箱收入下滑：環比-15%（略高於中國出口集裝箱運價指數CCFI的-14%）。
     • 分航線：跨太平洋（-21%）、亞歐（-21%）、中國大陸（+4%）。
   • 成本控制：單箱總成本環比-6%（低硫燃料油價格環比-8%，但1年期租船費率環比+1%）。
   • 利潤率：核心利潤率環比降9個百分點至11%。
3. 現金流與分紅
   • 淨現金（含租賃負債）：約6.4港元/股（佔當前市值44%）。
   • 中期分紅：0.56元人民幣/股，除息日為2025年9月23日。

二、管理層核心觀點（業績說明會重點）

1. 需求前景疲軟
   • 不預期傳統旺季反彈，因上半年補庫存後需求走弱。
2. 應對美國港口附加費
   • 通過行業組織反對美國貿易代表辦公室（USTR）10月中旬起徵的附加費。
   • 作為跨太平洋最大承運商（Alphaliner 2025年8月數據），承諾維持服務穩定，但成本管控手段（如艙位互換協議）效果有限。
3. 聯盟穩定性與潛在合作
   • 海洋聯盟（Ocean Alliance） 已續約至2032年（2024年2月簽署），強調其穩固性。
   • 未討論與其他船司合作，但若發生（如因和黃港口潛在交易驅動），不會影響現有聯盟。
4. 區域航線增長
   • 亞洲區域內業務：需求持續強勁（受供應鏈多元化推動），公司將繼續投入資源擴張。
5. 成本壓力
   • 擁堵、紅海改道和通脹推高單位成本：2025上半年設備與運輸成本同比+16%（裝卸成本僅+7%）。

三、花旗投資建議與邏輯

1. 行業情緒惡化
   • CSH、長榮（Evergreen）、HMM、以星（ZIM）均釋放旺季疲軟信號，打破市場對運價反彈的期待。
2. 未充分定價的風險
   • 美國港口附加費（10月中生效）的影響尚未完全反映在股價中；長榮與HMM認為政府間談判可能調整政策，但CSH未提及。
3. 重申評級與目標價
   • 維持”賣出”（Sell）評級，目標價12.1港元。
   • 核心邏輯：業績不及預期、需求能見度低、政策風險未出清。

關鍵點總結（合併為4個核心要點）

1. 1H25業績不及預期：
   COSCO 2Q25淨收入為人民幣5.8億元，低於美國銀行預期（7.8億元）和市場共識（8.7億元）。主因是平均運價疲軟（國際航線環比-16%），尤其在亞歐和跨太平洋航線，表現弱於中國集裝箱運價指數（CCFI -14%）及同業。
2. 股息支付與股東回報：
   宣佈中期股息每股人民幣1.12元（派息率50%），但未追加回購計劃，反映現金流管理趨於謹慎。
3. 未來收益預期下調：
   2025-2027年每股收益（EPS）預估平均下調4%，預計2025年下半年（2H25）收益環比減半（主因運價下跌+供應過剩），2026年可能陷入虧損。
4. 估值與價格目標：
   當前股價14.57港元，報告重申”Underperform”評級，目標價維持11.50港元（對應2025年12月淨資產0.65倍P/B）。當前0.85x P/B被認爲未充分反映運價下行與政策風險。

影響與前景分析

• 短期壓力（2H25）：
  運價預計逐季走弱（3Q25環比+6% → 4Q25環比-10%），主因新船交付加劇供應過剩。美國港口費用（USTR）若無法通過補貼或艙位共享緩解，4Q25收益可能進一步下修。
• 中長期風險：
  2026年虧損風險上升，股東回報（股息）恐同步縮減。行業周期性下行疊加貿易摩擦（如地緣衝突、關稅政策），削弱復甦動能。
• 同業對標劣勢：
  COSCO在關鍵航線定價能力落後馬士基等競爭對手，或面臨市佔率流失壓力。

補充洞察：航運業綠色轉型（如碳稅成本）及數字化投入將壓縮利潤，長期需觀察全球貿易量修復進度。

投資建議

1. 持保守策略：
   目標價隱含21%下行空間（14.57→11.50港元），建議減持或避免新建倉位。
2. 關鍵監測指標：
   ▶︎ 季度運價數據（CCFI/SCFI指數）
   ▶︎ 美國港口費用政策落地進展
   ▶︎ 2025年下半年股息派發調整信號